Quando precisou justificar por que aplicou cerca de R$ 970 milhões em letras financeiras de um banco que viria a ser liquidado por graves violações às normas do Sistema Financeiro Nacional, o regime próprio do Rio de Janeiro apresentou sua defesa: o Banco Master detinha grau de investimento. E detinha mesmo — a Fitch Ratings havia carimbado.

A pergunta, portanto, não é apenas “quem roubou”. É quem assinou a permissão para que o dinheiro dos servidores fosse parar ali — e por quê. E, nessa cadeia de assinaturas, o papel da Fitch foi essencial para a consumação do golpe.

A engenharia da nota

Em outubro de 2022, a Fitch atribuiu ao banco de Daniel Vorcaro um IDR de longo prazo “B”, com perspectiva estável. Em outubro de 2023, elevou para “B+” na escala global e “BBB(bra)” na nacional, sustentando a decisão em “liquidez e estrutura de captação satisfatórias”.

O ponto decisivo veio em outubro de 2024. Mesmo quando o mercado já tinha dúvidas sobre a sustentabilidade de um modelo de negócios baseado em captação agressiva de CDBs com taxas muito acima dos pares, a Fitch elevou a nota nacional de “BBB” para “A-(bra)” — patamar lido como “alta qualidade” — e manteve o “B+” global, descrevendo o banco como “estável”.

Esse descompasso é o coração técnico do escândalo, e aqui é preciso precisão. A diferença entre o “A-(bra)” e o “B+” global não é contradição metodológica: a escala nacional é apenas um ranking relativo entre emissores brasileiros, no qual os rótulos de “grau de investimento” sequer se aplicam nos mesmos termos da escala global. Um “A-(bra)” não atesta solidez absoluta — atesta posição relativa dentro do país. O problema é que foi lido, e usado, como selo de qualidade por quem precisava de uma autorização para aplicar.

E há um agravante específico, que desmonta a falsa sensação de segurança. O apelo dos produtos do Master se apoiava, no varejo, na cobertura do Fundo Garantidor de Créditos para os CDBs até R$ 250 mil. Só que essa proteção jamais alcançou as letras financeiras compradas pelos fundos de previdência. Os RPPS ficaram com o pior dos dois mundos: o rótulo doméstico generoso de um lado e, do outro, um instrumento inteiramente fora da rede do FGC. A nota dava o conforto; a estrutura do papel retirava qualquer rede de proteção — e ninguém sublinhou a contradição a quem aplicava.

A queda, depois, foi vertical:

• Setembro de 2025 — Observação revisada para Negativa e rebaixamento.
• 15 de outubro de 2025 — IDR de longo prazo cortado para “CC”.
• 18 de novembro de 2025 — o Banco Central decreta a liquidação extrajudicial; a Polícia Federal prende Vorcaro.
• 19 de novembro de 2025 — a Fitch rebaixa todos os ratings para “D” e, em seguida, abandona a cobertura, alegando default.

Do “A-” ao “D” em pouco mais de um ano. Para os fundos que confiaram no carimbo, não houve tempo de saída.

A conta dos servidores

Segundo dados do Ministério da Previdência Social, 18 regimes próprios de três estados e quinze municípios aplicaram, em conjunto, R$ 1,876 bilhão em letras financeiras emitidas pelo Master entre outubro de 2023 e dezembro de 2024. De 2.130 RPPS existentes no país, apenas esses dezoito mergulharam no papel.

A Rioprevidência sozinha responde por quase metade do total. E o detalhe técnico vira tragédia social: sem cobertura do FGC, não há os R$ 250 mil por CPF que socorrem o pequeno poupador. A recuperação depende inteiramente do patrimônio do banco em liquidação — e do que sobrar dele depois de apuradas as carteiras supostamente fraudulentas.

O alvo final não é abstrato. RPPS existem para pagar aposentadorias e pensões de servidores públicos. Uma redução bilionária nesses fundos ameaça concretamente os direitos de centenas de milhares de pessoas que têm o benefício como única ou principal fonte de renda.

O alerta ignorado

Não se trata de risco imprevisível. No caso da Rioprevidência, o Tribunal de Contas do Estado do Rio de Janeiro apontou a concentração elevada e desaconselhou novas aplicações, advertindo que o volume poderia comprometer a saúde financeira do regime em caso de crise do banco. O alerta veio do órgão de controle. Parte dos aportes foi mantida mesmo assim, aprovada por conselhos deliberativos e de investimentos.

É o tipo de decisão que separa o erro técnico da escolha deliberada — e que a Polícia Federal agora deve esmiuçar, em apuração paralela à Operação Compliance Zero. Cabe o rigor: o que está documentado é a exposição e o alerta prévio; o que está sob investigação são os critérios, as eventuais contrapartidas e a cadeia de responsabilidades dentro de cada fundo. As duas coisas não se confundem.

Quem é a Fitch

A Fitch é uma das três grandes agências de classificação de risco do planeta — a “Big Three”, ao lado da Moody’s e da S&P Global. Fundada em 1913, em Nova York, por John Knowles Fitch, opera hoje entre Nova York e Londres e figura entre as agências oficialmente reconhecidas pela SEC americana. Sua função é simples de enunciar e poderosa nas consequências: atribuir notas que medem o risco de calote de governos, bancos, empresas e títulos. Essas notas determinam quanto custa, ao avaliado, captar no mercado.

A agência pertence integralmente ao Fitch Group, controlado pela Hearst Corporation — o conglomerado de mídia da família Hearst, dono de revistas, jornais e participações em redes como a ESPN. Em 2018, a Hearst comprou a fatia de 20% que ainda estava com a francesa FIMALAC e assumiu o controle total. A Fitch deixou de ser apenas uma agência de notas para se tornar peça central na conta de lucro de um grupo de comunicação.

A Hearst é empresa fechada e não publica o resultado isolado e auditado da Fitch. O que se sabe vem da carta anual de seu CEO, Steven Swartz, em fevereiro de 2026: a receita da Hearst cresceu 3% e alcançou US$ 13,5 bilhões em 2025, com os resultados da Fitch superando em muito os de 2024 — a ponto de a mídia de negócios, incluindo a agência, responder por 60% do lucro do grupo. Foi lucro recorde, puxado justamente pela Fitch. Estimativas de mercado situam a receita do Fitch Group em torno de US$ 2,6 bilhões; outras atribuem cerca de US$ 1,7 bilhão somente à unidade de ratings. São estimativas, não dado oficial — mas a ordem de grandeza basta.

Junte as peças. Uma agência que é o motor de lucro de um conglomerado bilionário, em seu melhor ano, remunerada pelos próprios emissores que avalia, atribuiu nota de “alta qualidade” a um banco que seria liquidado por graves violações poucos meses depois. Não se trata de imputar fraude à agência. Trata-se de entender o incentivo: num negócio que prospera vendendo confiança, a nota generosa não é desvio do modelo — é o produto.

A peça que faltava na captura

A tese central da Operação Compliance Zero é que o Master representa um caso de captura sistêmica das instituições reguladoras — Banco Central e CVM — por meio de indicações políticas e da porosidade entre o público e o privado. A história do rating acrescenta uma camada que costuma passar despercebida: a captura não se faz apenas dentro do Estado. Ela se completa quando o aparato privado de aferição de risco — as agências — produz os selos que legitimam, perante o investidor institucional, aquilo que a fiscalização deveria ter barrado.

O dinheiro dos servidores do Rio, do Amapá, de Maceió e de mais quinze entes não foi para o Master por acaso nem por incompetência localizada. Foi canalizado por uma sequência de chancelas — a nota da agência, a aprovação dos conselhos, o silêncio diante dos alertas dos tribunais de contas — em que cada elo distribuiu a responsabilidade até diluí-la. É a forma mais eficiente de assalto: aquela em que, no fim, ninguém assinou sozinho.

O caminho do ressarcimento

A resposta provisória à pergunta “quem paga?” é cruel: o aposentado paga primeiro, com a incerteza sobre o próprio benefício. Por isso a discussão não pode parar no FGC — que, além de não cobrir letras financeiras, não foi desenhado para socorrer fundos públicos. O ressarcimento de verdade passa por responsabilizar quem chancelou. E há veículos jurídicos para isso:

1. Ação individual de responsabilidade civil (Código Civil, arts. 186 e 927). Cada fundo move sua ação, provando os três elementos: a conduta da agência, o dano (sua fatia dos R$ 1,87 bilhão) e — o elo mais difícil — o nexo causal entre a nota e a decisão de aplicar.

2. Ação Civil Pública pela Lei 7.913/1989, movida pelo Ministério Público, de ofício ou a pedido da CVM, para ressarcimento de danos a investidores no mercado de valores mobiliários. Há uma trava técnica decisiva: essa lei e a competência da CVM tratam de valores mobiliários, e letras financeiras, em regra, não o são — são reguladas pelo CMN e pelo Banco Central. Isso pode esvaziar esse veículo específico e empurrar a discussão para a esfera cível comum. É ponto que merece checagem jurídica prioritária.

3. Litígio coletivo dos entes lesados. Os 18 RPPS poderiam atuar em litisconsórcio, diluindo custo e concentrando prova — sobretudo a prova pericial sobre o que a Fitch sabia.

4. Código de Defesa do Consumidor — invocável em tese, mas contestável: RPPS são investidores institucionais, e a aplicação do CDC a investidor sofisticado é controvertida. Não se deve contar com a inversão do ônus da prova como dada.

O obstáculo comum a todas essas vias é conhecido: a defesa-padrão das agências é que a nota é uma opinião, não uma garantia, e que o mercado é de risco. Vencer esse muro exige provar que a Fitch não apenas errou, mas agiu com negligência grave ou sob conflito de interesse que contaminou a análise. É por isso que a prova documental — o que o Master informou à agência, o que a Fitch sabia, quanto recebeu para manter a nota — é a chave de tudo. Sem ela, a tese morre no “mercado de risco”. Com ela, a maior agência de um conglomerado bilionário deixa de ser espectadora e passa a ser ré.

Este artigo integra a cobertura do GGN sobre o escândalo do Banco Master. Os valores de exposição dos RPPS têm como fonte o Ministério da Previdência Social e órgãos de controle; o histórico de ratings, comunicados públicos da Fitch Ratings. As apurações criminais e administrativas mencionadas estão em curso e não comportam, neste momento, juízo conclusivo de responsabilidade individual.